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SMTPC, et maintenant?

Au moins deux scénarios paraissent possibles :
1/ Pas de nouvelle offre
VINCI et Eiffage décident de laisser SMTPC en Bourse, abandonnant ainsi leur projet initial de retrait de cote par expropriation des minoritaires. Il est vrai qu’il est peu fréquent pour des initiateurs de relever leur offre de 21,1€ à 27€, d’abandonner la faculté d’expropriation, de devoir accepter de ne pas faire une nouvelle offre à un prix supérieur à 27€ avant le printemps 2025 pour obtenir la conformité de l’Autorité des marchés financiers (AMF) – France qui a parfaitement compris que le plan d’affaires 2021 avait été manipulé à la baisse ; et de n’obtenir néanmoins que 2 % sur les 34 % détenus par les minoritaires.
Bref après une OPA ratée, tout rentre dans l’ordre. Les actionnaires jouissent paisiblement de leurs actions, des dividendes croissants sont versés jusqu’à la fin de la concession en janvier 2033, et SMTPC s’autoliquide de cette façon par un versement de dividendes supérieurs aux résultats en puisant dans les réserves accumulées. Les actionnaires sont protégés de l’inflation par l’indexation des péages sur l’indice des prix, comme l’a illustré la hausse de ceux-ci de 3,4% intervenue le 1er juillet. Ils sont aussi protégés de la hausse des taux d’intérêt non due à l’inflation par la courte durée résiduelle de la concession (moins de 11 ans). Ils bénéficieront de l’ouverture de la bretelle Schlœsing qui va accroître les recettes et les marges. La liquidité de l’action reste bonne, puisque l’OPA ne l’a pas réduite vu son échec.
C’est une action, mais qui a toutes les caractéristiques d’une obligation avec un taux de rentabilité actuariel de 9%, le double du taux justifié par le risque de cette action, et un niveau de risque particulièrement faible comme l’illustre la tenue du cours au S1 2022 qui a monté de 7% versus une baisse de 18% pour le CAC 40.
Les actionnaires minoritaires actifs resteront actifs pour obtenir l’élimination des ripages de profits organisés par les majoritaires, au détriment de SMTPC.

2/ Une nouvelle offre
Dans 3 ans, VINCI et Eiffage retrouvent le droit de faire une nouvelle offre à un prix supérieur à 27€ (ajusté des dividendes versés). La réalité aura alors confirmé la fausseté du plan d’affaires de 2021 conçu pour exproprier les minoritaires à 21,1€. Un nouveau directeur général de VINCI viendra d’être nommé, puisque le PDG a annoncé ne garder que la présidence du groupe à cette échéance. Le directeur financier actuel (né en 1956) partira alors probablement en retraite. Bref, pas un contexte qui incite leurs successeurs récemment nommés à tenter une seconde offre qui se solderait par un nouvel échec pour ce qui reste un petit dossier à l’échelle de VINCI et d’Eiffage. Comme je continuerai à publier tous les 6 mois mon estimation de la valeur intrinsèque de l’action SMTPC (37,5€ à 40€, actuellement) et à mesurer les écarts de la réalité par rapport au plan d’affaires de 2021, ils auront toutes les cartes en mains…

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Les 2 enseignements de l’AG SMTPC 2022

1/ Un exercice 2022 qui s’annonce record :
Du 1er avril au 15 juin, la fréquentation du tunnel dépasse de 1,7% le niveau de 2019. La thèse selon laquelle la hausse du prix de carburants et le développement du télétravail affecteraient la fréquentation n’est pas confirmée par la réalité. La fréquentation 2022 au 15 juin par rapport à la même période de 2021 est en progrès de 16%. Les coûts étant essentiellement fixes, la marge d’EBE 2022 devrait pulvériser son record de 2021 (78% corrigé des frais de l’OPAS ratée). Le plan d’affaires conçu pour exproprier les minoritaires à 21,1€ prévoyait 75%. . . Dans ces conditions, on ne s’étonnera pas que le cours de SMTPC ait progressé de 10% depuis janvier contre une chute du CAC 40 de 15%.

2/ Au cours de l’AG, chacun a montré son visage sans fard :
Les deux administratrices dites indépendantes sont absentes alors qu’elles venaient les années précédentes. Pourtant l’une postule à un nouveau mandat, et l’autre fait face à une résolution de révocation. Ce faisant, elles démontrent qu’elles manquent de deux des qualités requises pour les administrateurs, la disponibilité et le courage.

Contrairement à son habitude, le président ne lit pas les réponses aux questions écrites des actionnaires qui sont simplement mises sur le site internet. On comprend mieux cette discrétion en public quand on y lit, ce qui ne figure pas dans sa fiche de renseignements communiquée aux actionnaires, et ce qui n’était pas public jusqu’à présent, qu’il travaille pour Eiffage en siégeant depuis 2012 dans ses commissions de travaux de ses concessions autoroutières.

Le président et les deux administratrices dites indépendantes détiennent chacun 5 actions, soit le minimum requis chez SMTPC. Un investissement de 150€. On trouve mieux pour aligner les intérêts ! Cas unique pour une société cotée, le DG, par ailleurs salarié de VINCI, ne détient aucune action SMTPC.

VINCI et Eiffage, mutiques, montrent par leurs votes tout le dédain qu’ils ont pour une gouvernance équilibrée : c’est eux et eux seuls qui choisissent les deux administratrices indépendantes qui ont recueilli seulement 10% des voix des actionnaires minoritaires dont elles sont censées être les porte-paroles. Encore un record pour une société cotée. Il n’est pas question que les actionnaires minoritaires, qui ont le même poids au capital que VINCI et Eiffage, aient droit au même nombre d’administrateurs. Les résolutions du conseil d’administration contestables en bonne gouvernance (doublement de sa rémunération, réélection de la seconde administratrice dite indépendante, hausse de la limite d’âge du président à 78 ans), ont été adoptées avec le quasi seul support de VINCI et Eiffage, et contre l’avis de la quasi-totalité des actionnaires minoritaires.

L’ancien président retraité et les salariés, malgré la recommandation du conseil d’administration d’apporter les actions à l’offre à 27€, les ont gardées… À ce jour, avec un cours à 29,4€, ils n’ont pas à le regretter.

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Billet du 12 juin 2022

On a vu dans les billets précédents comment la gouvernance défaillante de SOCIETE MARSEILLAISE DU TUNNEL PRADO-CARENAGE avait rendu possible des ripages de profits, des manipulations à la baisse de plan d’affaires dans le but de permettre l’expropriation à un prix au rabais des actionnaires minoritaires.

Des actionnaires minoritaires se saisissant des droits que leur offre la réglementation boursière ont mis en échec ce qui aurait été une véritable spoliation comme l’illustre un cours de l’action SMTPC actuellement supérieur de 10 % au prix de l’offre ratée, alors que la Bourse a baissé de 12 % depuis le relèvement de cette offre en décembre dernier.

Dénoncer une gouvernance biaisée et défectueuse n’a pas été inutile, proposer de l’amender est indispensable. C’est le sens des 4 résolutions déposées à l’AG du 21 juin pour : 1/ demander la révocation de l’administratrice dite indépendante, présidente du comité d’audit, qui a fermé les yeux sur les manipulations du plan d’affaires ; 2/ demander que la taille du conseil d’administration soit réduite de 9 membres (pour 57 salariés . . . ) à 6, dont 2 élus par VINCI, 2 par Eiffage et 2 par les actionnaires minoritaires, correspondant exactement à la répartition du capital, tout en faisant en sorte que les majoritaires ne puissent pas déterminer le résultat de l’élection des administrateurs indépendants, réservée de facto dans notre proposition aux actionnaires minoritaires ; 3/ demander que les administrateurs investissent l’équivalent d’une année de rémunération en actions SMTPC (environ 13 000 €) et non comme aujourd’hui 145 € (sic, 5 actions) ; et 4/ élire une nouvelle administratrice indépendante compétente en comptabilité, ce dont l’actuel conseil, qui a dû arrêter une seconde fois les comptes 2021 4 semaines après un premier arrêt, manque visiblement.

Parallèlement, nous nous opposerons au doublement de la rémunération du conseil (l’inflation actuelle n’atteignant pas les 100 %), à la modification des statuts pour permettre au président, ancien consultant d’Eiffage, de rester en fonction jusqu’à 78 ans, voterons contre la rémunération du DG qui doit lui être versée par SMTPC, et non comme actuellement par VINCI, mais approuverons 4 des 14 résolutions proposées par le conseil d’administration, comme nous le détaillons sur le site des actionnaires minoritaires de SMTPC.

Par ailleurs, nous avons fait inscrire un point supplémentaire à l’ordre du jour de l’AG, celui des relations financières entre Prado Sud (filiale à 100 % de VINCI et d’Eiffage) avec SMTPC, nœud d’une bonne part des conflits d’intérêt, afin que l’on explique pourquoi, lorsqu’au sein des groupes VINCI et Eiffage les actionnaires minoritaires sont des investisseurs financiers ou des petits porteurs, la rémunération de l’exploitation et de l’entretien d’une autoroute est entre 2 et 4 fois inférieure à ce qu’elle est lorsque les minoritaires sont des professionnels du secteur, concurrents de ces groupes.

Résultats dans 15 jours.

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une analyste financière fait honneur à sa profession

Dans ce dossier où bon nombre d’acteurs ne sont pas apparus sous leur meilleur jour, se distingue une femme forte. C’est l’analyste financière qui suit, seule depuis des années, SMTPC, Stéphanie Lefebvre chez Société de Bourse Gilbert Dupont.
 
On sait qu’en moyenne plus de 30 % des sociétés cotées ne sont suivies par aucun analyste financier, et que ce pourcentage grimpe à plus de 50 % dans la tranche de la capitalisation boursière de SMTPC, où 30 % d’entre elles sont suivies par un seul analyste.
 
C’est dans le cadre d’un contrat de liquidité signé entre SMTPC et Gilbert Dupont qu’intervient la couverture d’analyse financière avec publication d’une note, à chaque publication de résultats ou d’événements qui fait le point sur la nouvelle, et mise à jour du modèle d’évaluation de SMTPC avec deux méthodes : l’actualisation des dividendes (DDM) et l’actualisation des flux de trésorerie disponible (DCF).
 
Alors que l’on aurait pu craindre que l’analyste financier, intervenant dans un contrat payé par SMTPC, serait favorable aux actionnaires majoritaires, VINCI et Eiffage, et alignerait sa valorisation sur le prix de l’offre, il n’en a rien été. Certes, le lendemain matin de l’annonce du projet de l’offre d’expropriation à 21,1€, Stéphanie Lefebvre a aligné son objectif de cours sur le prix de l’offre, et a conseillé d’apporter à l’offre quand elle serait effective. Mais elle avait eu si peu de temps pour réagir ! Dans les mois qui ont suivi, elle n’a cessé de revoir à la hausse sa valorisation au fur et à mesure où la réalité montrait que rien ne pouvait justifier le prix spoliateur de 21,1€. Et quand celui-ci a été rehaussé de 28% à 27€, soit son objectif de cours, elle a attendu la publication du chiffre d’affaires du T4 2021 de SMTPC avant de mettre à jour son modèle de ces éléments, et sa recommandation passée en conséquence à Accumuler le titre avec un nouvel objectif à 31€, moyenne d’un DDM à 29,4€ et d’un DCF à 32,4€.
 
Si l’écart entre le DDM et le DCF est significativement supérieur à celui de l’expert, du présentateur et du mien, c’est qu’elle a pris l’hypothèse conservatrice que le dividende n’augmenterait que de 0,10€ par an d’ici la fin de la concession, induisant une grosse trésorerie ne rapportant rien et un dividende final copieux en 2033.
 
Le marché a largement validé ses analyses en refusant à 94% d’apporter ses titres à cette OPA ratée. C’est une leçon à méditer pour ceux qui ont écrit qu’ils ne pouvaient pas retenir ses travaux car elle était la seule analyste financière à suivre SMTPC, comme s’il y avait fréquemment plusieurs analystes suivant une entreprise capitalisant 180 M€ ; ou celui qui m’a dit que l’Autorité des marchés financiers (AMF) – France ne pouvait pas retenir ses travaux car ils ne faisaient que quelques pages (comme si la plupart des notes d’analyse financière sur les grands groupes n’avaient pas la même taille, une fois ôtées les nombreuses pages de dégagement de responsabilité).

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Billet du 29 mai 2022

En cas de projet de retrait de la cote d’une société de la part du majoritaire, un expert indépendant est nommé pour apprécier l’équité de l’offre. Lorsque l’offre de retrait ne suit pas un changement de contrôle, mais résulte de la volonté du majoritaire de fermer le capital de sa filiale, comme pour SMTPC avec VINCI et Eiffage, il n’y a pas de transaction avec un tiers qui puisse servir de référence de prix.

D’où le rôle crucial de l’expert indépendant qui, depuis 2020, est nommé par un comité d’administrateurs de la cible d’au moins 3 membres dont une majorité d’indépendants. Dans le cas de SMTPC, celle des deux administratrices qualifiées d’indépendantes, également administratrice indépendante d’Eiffage, ne s’est pas estimée suffisamment indépendante pour pouvoir participer à cette désignation. C’est une administratrice dont l’indépendance est à géométrie variable !

Depuis 2020, les minoritaires ont la faculté de rencontrer l’expert avant que celui-ci ne finalise son rapport. C’est un vrai progrès et permet de le sensibiliser à des points que le majoritaire préférerait taire.

Mais la position de l’expert indépendant est complexe. Même s’il doit sa nomination aux administrateurs indépendants, il sait que, la plupart du temps, son nom a été inscrit sur une liste d’experts possibles par les avocats ou les banquiers de l’initiateur. Sans sa présence sur cette liste, il n’aurait pas été sollicité pour participer à un appel d’offres. Il sait que s’il se montre trop indépendant d’esprit en demandant la révision d’un plan d’affaires visiblement manipulé pour justifier une offre au rabais, s’il se montre trop réceptif aux observations des actionnaires minoritaires, il risque d’être catalogué comme tel par les avocats et les banquiers d’affaires, et de disparaître alors de la liste des experts susceptibles d’être sollicités lors d’une prochaine offre.

Aussi saluons le courage de l’expert sur SMTPC, tant il est rare d’en rencontrer un qui refuse d’attester l’équité d’une offre pouvant induire une expropriation, ce qui a conduit les initiateurs à hausser leur prix de 28%, à 27€, sans option d’expropriation. Mais il n’est pas non plus inconscient. Alors il ruse. Si dans le corps de son rapport, il acquiesce à l’équité d’une offre sans expropriation à 27€, dans les annexes, il fournit tous les éléments pour déconstruire ce prix de 27€. Ainsi, il utilise un taux d’actualisation qui, dans le haut de sa fourchette, à 7,6%, est celui que les autoroutiers ont toujours réclamé dans leurs négociations avec les pouvoirs publics, sans en apporter la moindre justification. Mais en annexe, il rappelle qu’Eiffage vient de racheter le minoritaire sanef groupe dans l’A65 avec un coût du capital à 4,8%.

Message parfaitement reçu par les minoritaires qui n’ont été que 6% à apporter leurs titres à cette offre au rabais.

Il existe dans ce dossier, triste par bien de ses aspects, une femme forte qui fera l’objet de notre billet de la semaine prochaine.

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Billet du 22 mai 2022

On a vu la semaine passée comment la direction de SMTPC, salariée de VINCI et d’Eiffage, défendait d’abord les intérêts de ses employeurs avant ceux de SMTPC. Et comment la première administratrice indépendante avait démontré dans un autre dossier récent qu’elle n’avait d’indépendante que le nom.

La seconde administratrice indépendante de SMTPC est aussi administratrice indépendante… d’Eiffage, situation pour le moins singulière. Comment peut-on être administratrice indépendante de la maison mère et l’être aussi de la filiale cotée à 33 % ? Ce n’est pas la disposition du règlement interne du conseil d’administration d’Eiffage, selon laquelle cette administratrice s’abstiendra de participer aux discussions du conseil d’Eiffage en cas de conflit d’intérêt avec SMTPC, qui résout la contradiction. Car le sujet ne se pose évidemment pas au niveau d’Eiffage, mais de SMPTC. Et là, il n’est rien prévu de ce genre. Forcément.

Le Haut Comité de Gouvernance d’Entreprise, consulté en 2020 sur une situation similaire, a indiqué « qu’en opportunité́, la nomination du même administrateur au sein des conseils d’administration de A et B (sa filiale) crée une apparence susceptible de faire naître des doutes sur le rôle exact et donc l’indépendance d’un tel administrateur. »
Ce cas est celui d’A. Gosset-Grainville, administrateur indépendant depuis 2019 des Mutuelles AXA, qui était pressenti pour devenir administrateur indépendant d’AXA, contrôlé à 25 % par ces mutuelles. A. Gosset-Grainville, par ailleurs avocat, a estimé, compte tenu de l’avis du HCGE, qu’il convenait de démissionner de ses deux postes au conseil des mutuelles AXA pour pouvoir devenir administrateur indépendant d’AXA. Ce qu’il a fait.

En revanche, la seconde administratrice dite indépendante de SMTPC se représente pour un second mandat en juin, et sera probablement réélue grâce aux voix de… VINCI et d’Eiffage, et malgré celles des minoritaires qu’elle a, elle aussi, refusé de rencontrer durant la période de pré-offre.

Si vous vous inquiétez de la qualité des travaux du conseil d’administration de SMTPC, sachez que dès le surlendemain de la séance où le conseil a dû, fait rarissime, ré-arrêter les comptes 2021, le président a lancé une auto-analyse du fonctionnement des travaux du conseil. Et que cette analyse conclut à « des évaluations très positives ». Bref, le terrain est préparé pour demander et obtenir en AG le 21 juin le doublement de la rémunération des administrateurs (sic) ! Quand on vous dit que l’inflation est partout. 

Quant au président, 74 ans, haut fonctionnaire retraité de la mairie de Marseille, et maire d’une commune de Corse, VINCI et Eiffage demandent la modification des statuts pour qu’il puisse rester en poste jusqu’à 78 ans. Il est vrai qu’un tel président, qui n’a vu ni les sous-facturations, ni les ripages de profits, ni la manipulation du plan d’affaires, est irremplaçable. Quand on a la chance d’en avoir un comme lui, on le garde !

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La gouvernance de SMTPC, un anti-modèle qui explique beaucoup de choses.

La gouvernance de SMTPC, un anti-modèle qui explique beaucoup de choses. À tel point que l’analyse de la gouvernance de SOCIETE MARSEILLAISE DU TUNNEL PRADO-CARENAGE fera l’objet de ce billet et de celui de la semaine prochaine.
 
On a vu dans les billets précédents comment une partie des profits de SMTPC ripait vers Prado Sud, filiale à 100% des actionnaires majoritaires VINCI et Eiffage ; et comment SMTPC a manipulé à la baisse son plan d’affaires pour justifier l’offre au rabais de ces derniers. Offre qui a échoué sans appel : seuls 2 % du capital sur les 34 % visés ont été apportés. 
 
SMTPC a un conseil d’administration de 9 membres, 3 pour Eiffage, 3 pour VINCI, 2 administratrices indépendantes, et un président non exécutif âgé de 74 ans.
 
La direction de SMTPC est assurée par un directeur général, cadre de VINCI avec lequel il garde son contrat de travail. Il préside aussi Prado Sud dont l’exploitation est assurée par SMTPC. Et il a d’autres activités au sein de VINCI non détaillées. À 25 ans de la retraite, il sait que la direction générale de SMTPC ne sera pas son dernier poste. D’ailleurs, son prédécesseur a été promu à la direction des concessions d’Eiffage. Dans ce nœud de conflits d’intérêts entre SMTPC et Prado Sud, le directeur général de SMTPC fait ce que son employeur attend de lui : agir d’abord dans l’intérêt de VINCI et d’Eiffage qui sont de concert, puis dans celui de SMTPC. Et objectivement, il le fait très bien.
 
La directrice de la communication de SMTPC a aussi un contrat de travail avec Eiffage, où elle est déléguée générale de la Fondation Eiffage. Inutile de compter sur elle pour que la communication de SMTPC rompe l’asymétrie d’information entretenue depuis des années par VINCI et Eiffage.
 
La première administratrice indépendante est aussi présidente du comité d’audit qui n’a jamais rien vu : ni les manipulations du plan d’affaires 2021 pour justifier la tentative d’expropriation, ni les ripages de profits au bénéfice des majoritaires, ni la sous-évaluation des résultats 2020 par amortissement anticipé des travaux de la bretelle Schlœsing qui n’ouvrira qu’en 2023.
Elle est bien connue de la communauté financière pour avoir été administratrice indépendante de Spir Communication. Elle a validé les termes du retrait de cote de cette société, initié par sa maison-mère Sofiouest, qui ont dû ensuite être revus à la hausse sous la pression des actionnaires minoritaires de Spir Communication. Et dès l’ouverture de l’offre de la seconde offre de retrait sur Spir Communication, elle est devenue administratrice de… Sofiouest. Tout travail mérite rémunération.
Elle a refusé à 3 reprises de rencontrer les minoritaires de SMTPC qui voulaient lui présenter leurs vues sur l’offre d’expropriation à 21,1€. Un administrateur indépendant compromet-il son indépendance en rencontrant les actionnaires dont il est plus spécialement chargé de défendre les intérêts ?
 
À dimanche matin prochain pour la seconde partie.

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L’AMF vient de publier les résultats de l’offre de Vinci et Eiffage qui n’ont acquis que 2,2 % du capital de SMTPC sur les 33,9 % détenus par les actionnaires minoritaires. 

L’Autorité des marchés financiers (AMF) – France vient de publier les résultats de l’offre de VINCI et Eiffage qui n’ont acquis que 2,2 % du capital de SOCIETE MARSEILLAISE DU TUNNEL PRADO-CARENAGE sur les 33,9 % détenus par les actionnaires minoritaires. 

SOCIETE MARSEILLAISE DU TUNNEL PRADO-CARENAGE reste bien sûr cotée avec une liquidité quasi inchangée et un cours toujours au-dessus du prix de l’offre, soutenu par ses fondamentaux intrinsèques comme sa marge d’EBE record en 2021 à 77,2 % du chiffre d’affaires, alors que la fréquentation du tunnel n’a retrouvé son niveau de 2019 que du 15 mai au 30 septembre 2021. Le seul analyste à suivre SOCIETE MARSEILLAISE DU TUNNEL PRADO-CARENAGE, Société de Bourse Gilbert Dupont, garde inchangée sa recommandation à Accumuler l’action avec une valeur DCF à 32,4 €.

C’est le quatrième échec d’affilée des initiateurs après l’abandon de la tentative d’expropriation, le relèvement du prix de 21,1 € à 27 €, l’Autorité des marchés financiers (AMF) – France qui les a contraints à ne pouvoir lancer de facto une nouvelle offre d’expropriation avant 2025 lorsque la bretelle Schlœsing aura ouvert et que la réalité confirmera la manipulation du plan d’affaires 2021 sur lequel cette offre au rabais était fondée.

Comme quoi il y a une morale en finance.

Prochain rendez-vous, l’AG du 21 juin et le versement du dividende de 1,90 € le 7 juillet, sans oublier mes billets du dimanche 8h du matin sur ma page LinkedIn pour quelques semaines encore.

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Comment une partie des résultats de SMTPC ripent vers une filiale à 100 % de VINCI et Eiffage ?

Comment une partie des résultats de SMTPC ripent vers une filiale à 100 % de VINCI et Eiffage ?

Il y a 4 leviers qui passent tous par Prado Sud, tunnel qui prolonge celui de SMTPC, propriété à 100 % de VINCI et Eiffage mais dont l’exploitation est confiée à SMTPC.

1/ Quand un automobiliste prend le tunnel de SMTPC, il paie 2,9€. Quand il prend le tunnel de Prado Sud, il paie 2,3€. Quand il enchaîne les deux tunnels, il paie 2,9€ + 2,3€ = 5,2€. Des 5,2€ du trajet combiné, 2,6€ reviennent à SMTPC, et non pas 2,9€ ; et 2,6€ reviennent à Prado Sud, et non 2,3€. Ainsi SMTPC est privée de 0,7 M€ de résultat d’exploitation annuel au profit de Prado Sud, puisque 2,3 M de trajets en 2019 ont été faits en combinant les deux tunnels.

Cette répartition au détriment de SMTPC va être bouleversée par l’ouverture de la bretelle Schlœsing, induisant un bond des recettes pour SMTPC. 

À l’ouverture de la bretelle Schlœsing qui sera gratuite, certains automobilistes qui enchaînent les tunnels Prado Sud et SMTPC pour 5,2€ (dont seulement 2,6€ revient à SMTPC), vont changer de trajet et faire à la place le trajet bretelle Schlœsing + tunnel SMTPC pour 2,9€. SMTPC bénéficiera alors d’un double effet : SMTPC enregistrera plus de recettes à nombre de trajets constants (2,9€ contre 2,6€), et enregistrera plus de trajets du fait de l’élasticité de la demande à une baisse de 44 % du prix du péage sur le trajet Prado Sud + SMTPC (à 5,2€) remplacé par la bretelle Schlœsing+ SMTPC à 2,9€. 

2/ Pour construire la bretelle Schlœsing, SMTPC a dû acquérir une fraction du tunnel de Prado Sud auprès de Prado Sud, contrôlé à 100% par VINCI et Eiffage Officiellement sur la base de la valeur nette comptable des travaux de sa construction ; donc sans plus-value pour Prado Sud. Mais les comptes de Prado Sud 2019 montrent une plus-value de 1,1 M€ justifiée par… la cession du tronçon à SMTPC.

3/ Bien qu’étant propriétaire depuis fin 2019 de cette fraction du tunnel de Prado Sud, SMTPC n’en perçoit pas les fruits, Prado Sud (et donc VINCI et Eiffage continuant à percevoir l’intégralité du péage, alors qu’ils ont cédé 24 % de cet ouvrage pour 49,8 M€ à SMTPC. Mais le prix de vente de ce tronçon n’a pas été décoté de l’absence d’usufruit que se sont gardé VINCI et Eiffage. C’est 3 M€ de CA annuel dont est privée SMTPC.

4/ Pour son exploitation du tunnel Prado Sud, SMTPC est rémunérée à environ 5,5% du CA de Prado Sud, alors que dans une situation similaire, celle de l’autoroute A65, propriété d’Eiffage mais exploitée par son concurrent sanef groupe, c’est… 12%. Pourquoi 5,5% quand les minoritaires sont des investisseurs financiers et des petits porteurs, et 12% quand il s’agit d’un concurrent à qui on ne raconte pas de carabistouilles ? C’est ainsi au minimum 0,850 M€ de résultat d’exploitation annuel dont est privée SMTPC.

Et si vous vous demandez comment les administrateurs indépendants de SMTPC ont-ils pu laisser faire tout ceci, ce sera l’objet de mon billet de dimanche prochain.

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Comment les autoroutiers mentent avec aplomb aux actionnaires et aux citoyens pour les léser ?

Comment les autoroutiers mentent avec aplomb aux actionnaires et aux citoyens pour les léser ? 

En manipulant de façon éhontée leur plan d’affaires. En voici un nouvel exemple. APRR filiale d’autoroutes d’Eiffage est sortie de Bourse en 2010 sur la base d’un plan d’affaires où la marge d’EBE devait s’effriter de 68,4% à 66,6% du chiffre d’affaires (CA). La réalité en 2021, malgré la pandémie, est que la marge d’EBE publiée par APRR a été de 73,7%, soit 185 M€ de plus que prévu dans le plan d’affaires de 2010 (et 300 M€ de plus pour 2019).

C’est du côté des charges, par définition sous un bien meilleur contrôle des dirigeants que le CA, que les évolutions sont les plus notables. Les charges d’exploitation devaient passer de 595 M€ en 2009 à 822 M€ en 2019 (+ 38%). Elles se sont en fait établies en 2021 à 676 M€, soit + 14% pour un CA qui a progressé de 38%. À qui fera-t-on croire qu’une progression des charges largement inférieure à la prévision, malgré un CA qui lui a crû plus que prévu malgré la pandémie, est l’effet d’un imprévisible hasard ?

Dans ce métier où les fluctuations annuelles d’activité sont faibles, l’essentiel des coûts est fixe, modulo l’inflation, et toute progression du CA se traduit quasi intégralement en profit : les 709 M€ de CA supplémentaires entre 2009 et 2021 se sont traduits chez APRR par 628 M€ d’EBE en plus. Ce qui fait dire à la commission d’enquête du Sénat sur les autoroutes : « la rentabilité actionnaires attendue serait atteinte autour de 2022 (soit 16 ans après la privatisation) pour VINCI Autoroutes (ASF et Escota) et pour Eiffage (APRR et Area). Autrement dit la durée de ces concessions serait trop longue d’environ 10 ans. »

Pour l’offre en cours sur SMTPC, l’histoire se répète exactement, en un copier-coller parfait. Le plan d’affaires 2021 de SMTPC prévoit lui aussi une baisse de la marge d’EBE de 2 points de CA d’ici la fin de la concession, alors que celui de 2019 prévoyait une hausse de 7 points. Ce n’est pas une surprise puisque les principaux dirigeants d’APRR qui avaient manipulé leur plan d’affaires en 2010, sont administrateurs de SMTPC et les probables co-inspirateurs du plan d’affaires 2021 de SMTPC. 

Devinez ce que l’on constatera dans quelques années pour la marge d’EBE de SMTPC ? C’est-à-dire quand VINCI et Eiffage pourront faire une nouvelle offre supérieure à 27€, puisque l’Autorité des marchés financiers (AMF) – Franceles a contraints à attendre que la fausseté du plan d’affaires 2021 soit confirmée par la réalité avant qu’ils ne puissent essayer d’exproprier de nouveau les actionnaires.

En attendant, Société de Bourse Gilbert Dupont seul analyste à suivre SOCIETE MARSEILLAISE DU TUNNEL PRADO-CARENAGE, garde inchangée sa recommandation à Accumuler l’action avec une valeur DCF à 32,4€. Il est vrai que malgré la pandémie et un chiffre d’affaires qui n’a pas encore retrouvé son niveau de 2019, et malgré les coûts non récurrents de l’OPA, SMTPC a encore amélioré en 2021 sa marge d’EBE à 77,2%.